民生证券:给予太阳纸业买入评级


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民生证券股份有限公司近期对太阳纸业进行研究并发布了研究报告《2023半年报点评:林浆纸一体化龙头α能力凸显,盈利水平逐季改善》,本报告对太阳纸业给出买入评级,当前股价为11.28元。

太阳纸业(002078)
事件。太阳纸业发布2023年中报,23H1实现营收193.42亿元,同比下降2.58%,归母净利润/扣非净利润12.51/12.18亿元,同比下降24.59%/25.65%;其中23Q2实现营收95.37亿元,同比下降6.39%,归母净利润/扣非净利润6.86/6.65亿元,同比下降30.34%/32.15%。
产能扩张有条不紊,公司销量再上一层台阶。23H1非涂布文化用纸/铜版纸/溶解浆/牛皮箱板纸收入65.42/15.79/19.08/45.59亿元,同比分别变化+30.87%/-8.27%/-26.46%/-19.92%,占比分别为33.82%/8.16%/9.87%/23.57%。量:23年浆/纸总产能接近1200万吨,根据我们的测算,23H1双胶纸/铜版纸/生活用纸/箱板纸/溶解浆销量同比变动+25.36%/-10.27%/+17.02%/+3.02%/-19.07%至103/26/12/128/26万吨。价:23H1双胶纸/铜版纸/生活用纸/箱板纸/溶解浆均价同比+268/+132/+717/-1017/-728元/吨(同比+4.4%/+2.2%/+10.1%/-22.3%/-9.1%)。整体来看,23H1收入增长主要依靠销量增长带动。
23H1仍受高价浆影响,盈利水平略降。23H1归母净利润同比下降24.59%至12.51亿元。23H1毛利率/净利率同比下降1.69/1.86pcts至14.80%/6.50%,非涂布文化用纸/铜版纸/溶解浆/牛皮箱板纸毛利率分别为15.64%/12.17%/16.23%/12.16%,同比下降1.53/3.12/5.27/0.04pct。从整体上来看毛利率整体下降主因23H1纸企实际使用(大厂一般从海外采购纸浆,运输时间约为3个月,23H1大厂实际使用22Q4+23Q1纸浆)阔叶浆/针叶浆平均价格较去年同期高199/128美元/吨,成本上升影响木浆系纸品盈利水平;溶解浆毛利率下降主因价格下调,不过考虑溶解浆格局好于化学浆,调整幅度有限;箱板纸下游需求疲软,同时废纸价格同比下降766元(-32.19%),毛利率基本维持稳定。费用率方面:23H1销售/管理/研发/财务费用率0.37%/2.50%/2.57%/2.35%,同比变化-0.01/-0.05/+0.45/+0.47pcts,23H1公司主要对文化纸/生活用纸差异化产品以及醋酸纤维溶解浆、微晶纤维素等项目加大研发投入。截至2023年6月30日,公司存货为44.2亿元,较年初减少9.2亿元,其中原材料减少4.8亿元至24.1亿元,库存商品减少4.0亿元至14.0亿元,主因原材料/纸价降价。23H1经营活动现金流净额为40.6亿元,同比增长47.6%,虽然23H1销售商品获得的现金减少8.5亿元,但得益于公司良好的纸浆采购策略,23H1购买商品、接受劳务支付的现金减少32.0亿元。23H1资本开支为31.35亿元,同比增加57.70%,主要用于广西525万吨林浆纸一体化项目。
高价浆逐步消化,盈利水平环比提升。单Q2归母净利润环增21.24%,同减30.34%。23Q2利润环比上升主要得益于高价浆库存压力释放,毛利率/净利率环比上升2.62/1.42pct,毛利率/净利率同降2.75/2.45pct至16.13%/7.22%。研发费用进一步上升,23Q2销售/管理/研发/财务费用率0.39%/2.49%/2.96%/2.68%,同比变动+0.02/-0.1/+0.64/+0.28pct,研发费用主要用于上文所述项目。
浆价筑底,纸品盈利逐季改善:2023Q1以来太阳文化纸盈利逐渐改善,截至2023年8月25日,双胶纸/铜版纸吨价较年初变化-1000/-400元(-14.9%/-6.5%),针叶浆/阔叶浆价格较年初下降320/250美元/吨(-37.9%/-27.2%),成本下行情况下预计文化纸盈利逐月改善;溶解浆受木浆价格影响,吨价较年初下降500元(-6.58%),平均吨盈利略有下降。展望2023Q3造纸需求进入传统行业旺季,双胶纸下游较为刚需(教辅教材以及红色书刊招标),截至2023年8月25日,8月双胶纸价较7月上涨217.5元/吨,吨净利或将进一步提升;国庆假日提振终端需求,或带动箱板纸提价;溶解浆受木浆价格影响下行,但考虑能源成本也在下降,净利润或仅微降。
投资建议:区域方面:公司完善广西基地布局,旨在提升华南市场话语权同时,亦助力公司背靠区域林地资源,加强产业链一体化建设;产能方面:23年4月份,南宁园区PM1特种文化纸机完成技改工作并进入试产阶段;广西南宁525万吨林浆纸一体化项目中的100万吨高档包装纸生产线(南宁园区PM2和PM3)和50万吨本色化学木浆生产线将于2023年三季度陆续进入试产阶段。同时公司将逐步扩大在老挝的林地建设面积,短期内实现每年新增1万公顷左右的种植计划,并在可预见的未来逐步加大种植力度,有效提升公司生产原料的自给率,看好公司背靠林木资源加速行业整合。预计公司2023-2025年归母净利润为30/33/36亿元,对应估值为10X/10X/9X,维持“推荐”评级。
风险提示:下游需求不及预期,行业扩产竞争加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算,长江证券仲敏丽研究员团队对该股研究较为深入,近三年预测准确度均值高达95.19%,其预测2023年度归属净利润为盈利30.52亿,根据现价换算的预测PE为10.33。

最新盈利预测明细如下:

该股最近90天内共有9家机构给出评级,买入评级7家,增持评级2家;过去90天内机构目标均价为14.35。

责任编辑:hn1007

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